چکیده:
از دیدگاه مدیریت مالی، موجودیت شرکتها با فعالیتهای سرمایه گذاری و تأمین مالی آغاز میشود و تداوم مییابد. با فرض ثابت بودن سیاستهای سرمایه گذاری، بدیلهای سرمایه گذاری و نرخ بازدهی آنها، بنگاه ها باید به گونهای عمل کنند که هزینه تأمین مالی لازم جهت انجام سرمایه گذاریهای خود را به حداقل برسانند. هدف از این پژوهش پیدا کردن عواملی است که اهرم مالی شرکتهای ایرانی را تحت تاثیر قرار میدهند. نمونه ای از ۶۳ شرکت پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران به مدت ۵ سال (۱۳۸۷-۱۳۹۱) انتخاب شدند. برای تجزیه و حلیل داده ها از نرم افزار ایویوز و روش پنل دیتا استفاده گردیده است. نتایج نشان میدهد که اهرم مالی شرکتهای بورس ایران در ۷ صنعت بزرگ توسط دارایی وثیقه، سودآوری، نرخ موثر مالیاتی، اندازه شرکت، فرصتهای رشد، سپر مالیاتی غیر بدهی، و شاخص صنعت تحت تأثیر قرار میگیرد. این پژوهش به ادبیات و سوابق عوامل موثر بر اهرم مالی کمک میکند. این یافتهها ممکن است برای مدیران مالی شرکتها، سرمایه گذاران، بانکها، اعتبار دهندگان و مشاوران مدیران مالی مفید باشد.
کلمات کلیدی:
اندازه شرکت، سودآوری، اهرم مالی، نرخ مالیات، دارایی وثیقهای، سپر مالیاتی غیربدهی
فصل اول :
کلیات پژوهش
۱-۱ مقدمه:
محیطی که شرکتها اکنون درآن فعالیت میکنند محیطی است درحال رشد و بسیار رقابتی؛ و شرکتها برای ادامه حیات مجبور به رقابت با عوامل متعددی در سطح ملی و بین اللملی و بسط فعالیتهای خود از طریق سرمایه گذاریهای جدید میباشند؛ شرکتها برای سرمایه گذاری احتیاج به منابع مالی دارند. اما منابع سرمایه و استفاده از آنها باید به خوبی تعیین شود تا شرکت بتواند سودآور باشد و این وظیفه یک مدیر مالی است که منابع تأمین مالی و نحوه استفاده از آنها را تعیین کند.(اسدی،۱۳۹۰: ۱۰)
در نظریات نوین مالی وظایف یک مدیر مالی در یک واحد بازرگانی تصمیمهای مربوط به سرمایه گذاری، تصمیمهای تامین مالی و تصمیمهای تقسیم سود میباشد. هدف مدیرت مالی از اتخاذ چنین تصمیمهای حداکثر کردن ارزش شرکت میباشد. بنابراین یک شرکت در راستای به حداکثر رساندن ارزش شرکت باید تعیین کند که در کجاها باید سرمایه گذاری انجام دهد. یعنی دارایی موجود در قسمت راست ترازنامه با چه ترکیبی آورده شود و این داراییها از چه منابع تأمین مالی شود.(نصیری،۱۳۹۱)
آیا از طریق استفاده بدهی و ایجاد اهرم ، شرکت تأمین مالی کند یا از آورده سهامداران تأمین مالی کند؟ یک مدیر مالی باید همیشه مراقب باشد، که روش های تأمین مالی با نوع سرمایه گذاری شرکت سازگار باشد، همچنین از اهرم درحد معقول آن استفاده کند، تا به صورتی باشد که هم ارزش شرکت حداکثر گردد و هم اینکه هزینه های ورشکستگی زیادی برای شرکت تحمیل نشود. یعنی شرکت یک ریسک مالی معقولی را به واسطه استفاده از بدهی تحمل نماید.

عوامل مؤثر بر ساختار مالی شرکتها به دو دسته کلی عوامل درونی و بیرونی تقسیم میشود. عوامل درونی فاکتورهایی هستند که از عملیات شرکت و از درون شرکت ناشی میشوند و در واقع ناشی از فعالیت و ویژگیهای عملیاتی است که از درون خود شرکت نشأت میگیرد. برخی از این عوامل را میتوان به شرح زیر نام برد:
نوع صنعت، اندازه شرکت، ریسک تجاری، اهرم عملیاتی، فرصتهای رشد، ساختار داراییها، سود آوری، معافیتهای مالیاتی غیر بدهی(سپر مالیاتی) و…
عوامل بیرونی عواملی هستند که از بیرون موسسه یا شرکت پدید میآیند و در واقع برخاسته از ماهیت و ویژگیهای محیط شرکت یا موسسه است برخی از این عوامل را میتوان به شرح زیر نام برد:
مالیات، نرخ بهره، سطح عمومی فعالیتهای تجاری، قابلیت دسترسی به وجوه در بازار، رفتار قرض دهندگان، الگوهای رایج و…. (اسدی،۱۳۹۰: ۱۱)
بنابراین این پژوهش به دنبال یافتن اثر داراییهای وثیقهای شرکت، سود آوری شرکت، نرخ موثر مالیات شرکت، سپر مالیاتی غیر بدهی شرکت، اندازه شرکت، نرخ رشد، تعداد شرکتهای تابعه و شاخص صنعت بر اهرم مالی شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار ایران میباشد تا مدیران مالی و سرمایه گذاران و وام دهندگان بتوانند از این نتایج استفاده کنند. زیرا برای افراد وموسسات ذینفع، قابل توجه و مهم است که شرکت مورد نظر برای تأمین مالی داراییهای خود از چه حجمی بدهی و از چه حجمی سهام (حقوق صاحبان سهام) استفاده نموده است. زیرا این امر بر تصمیمهای آنها در ارتباط با آن شرکت تأثیر خواهد گذاشت. بانک ها در هنگام اعطای وام به شرکتها و افراد سرمایه گذار در هنگام خرید سهام شرکتها به این مسأله توجه دارند که شرکتها از چه بافت مالی بر خوردار هستند.
۱-۲ تعریف موضوع و بیان مسأله
تصمیمهای تأمین مالی و سرمایه گذاری در شرکتها، تصمیمهایی هستند که هر دو با آینده نگری اتخاذ میشوند. در تصمیمهای تأمین مالی، شرکت وجوه مورد نظر خود را در حال حاضر به کار میگیرد تا در آینده بتواند به تعهدات خود در قبال تأمین کنندگان منابع مالی عمل کند، و آنچه که در تصمیمهای سرمایه گذاری نقش کلیدی را بازی میکند هزینه سرمایه[۱] شرکت است؛ زیرا هزینه سرمایه به عنوان نرخ تنزیل[۲] جریان های نقدی حاصل ازپروژه های سرمایه گذاری استفاده میشود. بنابراین، رد یا قبول پروژه های سرمایه گذاری پیشنهادی در گرو انتخاب مناسب ترین نرخ تنزیل یا همان هزینه سرمایه است این در حالی است که هزینه سرمایه شرکت، تابعی از ساختار سرمایه[۳] آن است. بنابراین انتظار میرود تغییر در ترکیب منابع تأمین مالی (ساختار سرمایه) بر هزینه سرمایه و متعاقباً ارزش شرکت تأثیر گذارد.
منابع تأمین مالی شرکتها بر اساس سیاست تأمین مالی آنها، به دو بخش ” منابع مالی درونی” و ” منابع مالی بیرونی” شرکت تقسیم میشود. در منابع مالی درونی، شرکت از محل سود کسب شده اقدام به تأمین مالی میکند، یعنی به جای تقسیم سود بین سهامداران، سود را در فعالیتهای عمدتاً عملیاتی شرکت برای کسب بازده بیشتر به کار میگیرد و در منابع مالی بیرونی از محل بدهیهاو سهام، اقدام به تامین مالی می کند. (نمازی، ۱۳۸۴: ۷۶)
لذا سئوالاتی که در این ارتباط مطرح میباشد عبارتند از:
آیا ساختار مطلوبی وجود دارد که به واسطه آن هزینه سرمایه شرکت حداقل و ارزش شرکت حداکثر گردد؟ و اگر چنین ساختاری وجود دارد، چه عواملی درتعیین آن نقش دارند؟ این پژوهش درصد یافتن اثر ۸ متغیر داراییهای وثیقهای شرکت، سود آوری شرکت، نرخ موثر مالیات شرکت، سپر مالیاتی غیر بدهی شرکت، اندازه شرکت، نرخ رشد، تعداد شرکتهای تابعه صنعت و شاخص صنعت از بین عوامل دورنی و بیرونی بر ساختار مالی(اهرم مالی) شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار ایران میباشد.
۱-۳ اهمیت و ضرورت انجام پژوهش
یکی از موضوعهای مهمی که تمام صاحب نظران مالی و مدیران مالی برآن توافق دارند، مسئله ساختار مالی (اهرم مالی) است. شرکتی که هیچ گونه بدهی نداشته باشد، یک شرکت با ساختار کاملاً سرمایهای است، اما در عالم واقعیت چنین شرکتی سراغ نداریم و تمام شرکتها به نسبتهای مختلفی از اهرم استفاده میکنند.
لذا برای افراد و موسسات ذینفع، قابل توجه مهم است که شرکت مورد نظر برای تأمین منابع مالی داراییهای خود از چه حجمی بدهی و از چه حجمی سهام (حقوق صاحبان سهام) استفاده نموده است. زیرا این امر بر تصمیمهای آنها در ارتباط با آن شرکت تاثیر خواهد داشت. بانکها در هنگام اعطای وام به شرکتها و افراد سرمایه گذار در هنگام خرید سهام شرکتها نیز داشتن ساختار مالی بهینه مهم است که از آن طریق بتوانند در صورت لزوم اقدام به گرفتن وام یا انتشار سهام جدید نمایند. هم گرفتن وام و هم انتشار سهام جدید نیاز به داشتن بافت و ساختار مالی مناسب است تا اینکه هم بانکها مایل به اعطای وام باشند و هم سرمایه گذاران از افزایش سرمایه (انتشار سهام جدید) استقبال نمایند.
با توجه به مراتب فوق به جهت اهمیت ساختار مالی در زمینه های مختلف، لذا شناخت عوامل عمدهای که بر آن تأثیر دارند قابل توجه و مهم است. تا از این طریق هر شرکت به تواند با در نظر گرفتن آن عوامل تعیین کننده و مؤثر، و میزان تأثیر هر کدام در ارتباط با ساختار مالی خود برنامه ریزی و تصمیم گیری نماید.) یزدانی،۱۳۷۳: ۹)
نوآوری که در این پژوهش وجود دارد به شرح ذیل می باشد:
پس از مطالعات گسترده،بررسیهای جامع و باتوجه به پژوهشها، تالیفها و ثوابق پیشین مشخص شد که علارغم پژوهشهای فراوانی که درباره ساختار سرمایه و اهرم مالی صورت گرفته اما تاکنون تاثیر نرخ موثر مالیات، شاخص صنعت و تعداد شرکتهای تابعه بر اهرم مالی و ساختار سرمایه مورد بررسی قرار نگرفته که در این پژوهش اثر این سه متغیر نیز در کناد متغیرهای دیگر مورد بررسی قرار خواهد گرفت.
۱-۴ اهداف پژوهش:
امروزه شرکتهای موفق، شرکتهایی هستند که با شناسایی عوامل موثر بر ساختار مالی مطلوب و بهینه، وجوه مالی مورد نیاز خود را از منابع صحیح تامین مالی نموده، به طوری که هزینه سرمایه شرکت به حداقل و ثروت سهامداران به حداکثر برسد. هدف اصلی (کلی) این پژوهش عبارت است از:
شناخت عوامل موثر بر اهرم مالی شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار ایران
و اهداف فرعی (ویژه) این پژوهش عبارتند از:
۱) شناخت تأثیر داراییهای وثیقهای بر اهرم مالی شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار ایران
۲) شناخت تأثیر سودآوری بر اهرم مالی شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار ایران
۳) شناخت تأثیر نرخ موثر مالیات بر اهرم مالی شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار ایران
۴) شناخت تأثیر سپرمالیاتی غیربدهی بر اهرم مالی شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار ایران
۵) شناخت تأثیر اندازه شرکت بر اهرم مالی شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار ایران
۶) شناخت تأثیر نرخ رشد بر اهرم مالی شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار ایران
۷) شناخت تأثیر تعداد شرکتهای تابعه بر اهرم مالی شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار ایران
۸) شناخت تأثیر شاخص صنعت بر اهرم مالی شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار ایران
۱-۵ فرضیه های پژوهش:
با توجه به موضوع پژوهش، فرضیه های مورد بررسی عبارتند از:

برای دانلود متن کامل پایان نامه به سایت 40y.ir مراجعه نمایید.
 

داراییهای وثیقهای تاثیر مثبت و معنیداری بر اهرم مالی دارد.
 

سودآوری تاثیر مثبت و معنیداری بر اهرم مالی دارد.
 

نرخ موثر مالیات تاثیر مثبت و معنیداری بر اهرم مالی دارد.
 

سپر مالیاتی تاثیر مثبت و معنیداری بر اهرم مالی دارد.
 

اندازه شرکت تاثیر مثبت و معنیداری بر اهرم مالی دارد.
 

فرصت رشد (نسبت رشد) تاثیر مثبت و معنیداری بر اهرم مالی دارد.
 

تعداد شرکتهای تابعه تاثیر مثبت و معنیداری بر اهرم مالی دارد.
 

شاخص صنعت تاثیر مثبت و معنیداری بر اهرم مالی دارد.
 

۱-۶ تعریف مفهومی و عملیاتی واژهها و اصطلاحات فنی
متغیر وابسته:
اهرم مالی: به نظر راجان[۴] و زنگالس[۵](۱۹۹۵)، تعریف نسبت بدهی یا اهرم به عنوان متغیر وابسته، درتحقیقهای ساختار مالی از اهمیت به سزایی برخوردار است و انتخاب معیار مناسب برای سنجش آن، به هدف پژوهش بستگی دارد. بنابراین ضروری است قبل از پرداختن به عوامل مؤثر برنسبت بدهی یا اهرم مالی، ابتدا معیار اهرم یا نسبت بدهی تعریف و مشخص گردد با توجه به پژوهشهای مختلف که از معیارهای متفاوتی از قبیل نسبت بدهیهای غیر سرمایه ای به کل داراییها، نسبت کل بدهی به کل داراییها، نسبت کل بدهی به کل سرمایه، نسبت بدهی تعدیل شده به سرمایه تعدیل شده، استفاده نمودهاند.(نصیری،۱۳۹۱: ۵)
لذا در این پژوهش برای اندازه گیری اهرم مالی از متغیر جایگزین “نسبت کل بدهی به کل دارایی” استفاده گردیده که در مدل رگرسیون برای متغیر اهرم مالی از نماد MTL استفاده گردیده است.
بنابراین برای هریک از شرکتها به شرح زیر محاسبه خواهد شد
(کل داراییها) / (مجموع بدهیها) = اهرم مالی
متغیرهای مستقل:
در این پژوهش تعداد هشت متغیر مستقل وجود خواهد داشت که به شرح زیر تعریف و مدل اندازه گیری آنها بیان خواهد گردید:
داراییهای وثیقه: یکی دیگر از عوامل تعیین کننده ساختار مالی شرکت دارائیهای ثابت مشهود شرکت میباشد. هرچه میزان دارائیهای ثابت مشهود شرکت بیشتر باشد؛ شرکت وام و اعتبار بیشتری میتواند تحصیل نماید. با توجه به این تئوری که سهامداران شرکتهای اهرمی این انگیزه را دارند که به وسیله سرمایه گذاریهای غیر بهینه اقدام به تصرف ثروت طلبکاران نمایند. لذا طلبکاران اقدام به وثیقه کردن مطالبات خود در قبال دارائیهای شرکت نمایند. (اسدی،۱۳۹۰: ۲۳-۹)
بنابراین میتوان گفت هر چه دارائیهای شرکت که قابل شهود باشد، بیشتر باشد، شرکت قادر به تحصیل وام و اعتبار بیشتری خواهد بود.
برای اندازه گیری داراییهای وثیقه از متغیر جایگزین “نسبت ارزش دفتری داراییهای ثابت به کل داراییها” استفاده گردیده که در مدل رگرسیون برای متغیر داراییهای وثیقه از نماد MCA استفاده گردیده است.
(کل داراییها) / (داراییهای ثابت) = داراییهای وثیقه
سودآوری: میرز[۶]، دونالسون[۷]، و برالی اظهار کردهاند که شرکتها ترجیح میدهند سرمایه گذاریهای (افزایش سرمایه) خود را ابتدا از محل سود انباشته و سپس از طریق بدهی و در نهایت از طریق انتشار سهام تامین نمایند. آنها حدس زدند که این رفتار ممکن است، به واسطه هزینه انتشار سهام جدید و همچنین اطلاعات چندگانه باشد.
بنابراین میتوان گفت سودآوری یک شرکت و مقدار سود انباشته یک شرکت، یکی از عوامل مهم و تعیین کنند، ساختار مالی میباشد، به عبارتی هر چه سودآوری بیشتر باشد شرکت قادر به انباشته شدن سود بیشتر خواهد بود و درنتیجه برای سرمایه گذاریهای مجدد خود از محل سود انباشته اقدام خواهد نمود.
سودآوری به میزان بازدهی داراییها در اثر بکارگیری و برنامه ریزی مدیریت و کارایی عملکرد شرکت که در قالب سود ناخالص در صورت سود و زیان محاسبه میگردد یا به گفته دیگر افزایش در حقوق صاحبان سهام در اثر بکارگیری و بهره وری داراییها را نسبت به کل داراییها گویند. (اسدی،۱۳۹۰: ۲۳-۹)
که برای اندازه گیری آن از متغیر جایگزین “نسبت سود قبل از بهره و مالیات به ارزش دفتری کل داراییها” استفاده شده و در مدل رگرسیون برای متغیر سود آوری از نمادROA استفاده گردیده است.